Соотношение Price/Earnings (P/E) зависит от прибыли, которой, как нам известно, можно манипулировать, поэтому этот коэффициент может вполне обманчивым. Вот отличный пример того, насколько он может вводить в заблуждение. Имея менее половины среднеотраслевого значения P/E, акции компании Celadon Group Inc. (CGI: $14/акция) кажутся дешевыми из-за высокой Earnings per Share (EPS), в то время как фактически ее денежные потоки сокращаются и акции сильно переоценены.
Прибыль по GAAP рисует фальшивую картину
С 2009 года чистая прибыль по GAAP Celadon выросла с $3 млн. до $40 млн., или возрастала на 56% ежегодно. В течение того же срока экономическая прибыль, или чистый денежный поток, доступный владельцам обыкновенных акций, снизилась с -$13 млн. до -$25 млн. Это расхождение можно увидеть ниже на графике, и с 2012 года оно только возросло.
Как такое может быть? Проблема с использованием чистой прибыли по GAAP состоит в том, что она не учитывает нагрузку на прибыль, которую создают забалансовые обязательства и акционерный капитал. В 2015 году стоимость инвестированного капитала Celadon составила $53 млн., или $1, 90 за акцию, которые мы вычитаем из заявленной прибыли. После исключения этой стоимости можно увидеть, что экономическая EPS равна -$1,07 по сравнению с EPS по GAAP в $1,52 за 2015 год.
Ключевой проблемой для инвесторов является то, что Celadon не использовала капитал, вложенный в ее бизнес, должным образом. Как уже отмечалось много раз, рост при помощи приобретения это плохая стратегия, даже несмотря на то, что бухгалтерская EPS свидетельствует об обратном. Учитывая, что с 1995 года Celadon сделала 34 приобретения, ее можно назвать «агрессивным покупателем». Эта стратегия работала с 2001 по 2007 гг., потому что рентабельность на инвестированный капитал (return on invested capital, ROIC) увеличилась с 3% до 10%, но потом все закончилось, ROIC уверенно падала до квинтиля в 3% за последние двенадцать месяцев. Менеджмент, кажется, упускает из вида этот спад, так как он подчеркивает рост EPS, которая напрямую влияет на размер их компенсации, и приписывает увеличение фрахта, разнообразие клиентов и количество тракторов напрямую приобретениям.
Читать далее >>>